Salesforce:境无止尽的云巨头
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2018-06-01 14:26
文章摘要:作为科技持股者,Salesforce或许真的一直是个不错的选择。

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  • Salesforce发布的第一季度业绩超出了分析师的预期,推动该公司股价上涨5%。

  • 该公司在许多季度中一直将增长率保持在25%左右,其19财年的指导范围也是围绕25%的收入增长设定的。

  • 尽管Salesforce在GAAP基础上仍然几乎没有盈利,并且市盈率中等,但它产生了强劲的现金流。其自由现金流(FCF)本季度增长了25%。

  • 收购MuleSoft这一具有里程碑意义的交易,将对公司的营收增长起到推动作用,但不利于公司利润的增长。


    不出所料,最大的纯SaaS公司Salesforce.com (CRM)第一季度营收又超出了华尔街的预期。也许没有哪家公司比Salesforce更有管理预期的经验和技能了。公司在过去的几十年里,每一个季度的业绩都高于预期和指导。投资者现在应该明白,无论某个季度的指引和具体目标是什么,Salesforce肯定会超过它们。

    然而,这并没有阻止投资者对Salesforce最近的盈利表现欢呼。尽管意大利政局戏剧导致市场动荡不安,但在第一季度业绩的强劲表现,以及第二季度和2019财年高于预期的指导区间,使得Salesforce的股价在盘后交易中飙升了5%。

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    ?YCharts绘制的CRM数据

    2018年迄今,Salesforce的股价已经上涨了30%。然而,要说Salesforce的股价已经很高了好像还不是很合适。该公司的预期收益一直保持在7倍左右,从上图可以看出,Salesforce的股价增长基本上与收入增长保持一致。综上所述,如果一家公司保持25%的营收增长率,同时保持EV/营收估值倍数不变,其股价也会同时上涨25%。

    Salesforce的持续增长令人震惊。其实从2015年开始,Salesforce每个季度的收入增长都保持在25%左右。无论是通过有机增长还是通过收购,Salesforce一直在设法寻找增长的来源。随着Salesforce在第一季度首次超过了30亿美元的季度营收里程碑,在仅仅三个季度前(即18年Q2季度)就达到了100亿美元的营收运行速度里程碑之后,它也首次达到120亿美元的营收运行速度。

    如下所示,对FY19和2Q19的指导也意味着25%左右的增长。这些数据包括MuleSoft的贡献。值得注意的是,分析人士曾预计第二季度的收入为31.1亿美元,19财年为127.6亿美元,但他们的预期并不包括MuleSoft。

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    图1 Salesforce收入指导

    来源: Salesforce投资者关系

    关于MuleSoft,还有一点需要注意:尽管收购对其增长有促进作用,但MuleSoft目前仍然是一个赔钱的业务,这意味着对Salesforce的利润扩张是不利的。Salesforce的首席财务官Mark Hawkins在财报电话会议上发表了以下评论:

    “随着对MuleSoft收购的完成,我们现在预计,年度非GAAP运营利润率增长将持平至25个基点。该指南包括来自MuleSoft的大约125个逆风基点。我们将FY19 GAAP摊薄每股收益指引由0.49美元更新至0.51美元,非GAAP更新为2.31美元?!?/p>

    但是我们发现仍然很难证明Salesforce为MuleSoft支付的16倍预期收益溢价是合理的(这可能是对一家中型、非初创技术公司的最大收购倍数之一,高于Oracle为NetSuite支付的10倍)。然而,不可否认的是,MuleSoft与Salesforce的平台技术形成了极为协同的组合。

    总之,Salesforce仍然是一支前景广阔的股票。据SA News报道,摩根士丹利(Morgan Stanley)似乎也同意这一观点,将Salesforce列为他们在三年横向盘整市场中选择的30只股票之一。尽管看起来利润率很低,但Salesforce除了强劲的多产品收入增长外,还在逐步提高利润率。如果有一个SaaS股票能够经受住时间的考验(或者至少是3-5年的中期水平),那么它就是Salesforce。

    Q1 业绩分析

    以下是Salesforce第一季度的业绩状况:

    图2 Salesforce Q1结果

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    来源:Salesforce投资者关系

    从上图可以看出,其总营收同比增长26%,至30.1亿美元,比分析师预测的29.4亿美元(同比增长23%)高出3个百分点。该公司保持了强劲的步伐,2018财年第四季度的现有收入增长率是24%。值得注意的是,MuleSoft的贡献还未被计入Q1的结果——尽管该交易是在3月份签署的,但管理层在财报电话会议上指出,该交易直到5月份才结束。MuleSoft将影响今年剩余季度的收入,但在本季度,Salesforce 26%的收入增长是纯有机的。

    和往常一样,Salesforce的所有产品,尤其是非传统产品都实现了增长。Salesforce看涨观点的关键在于,它的主导地位源自多个产品线,每个产品线都有极其庞大的拖曳力,因此,Salesforce目前规模较小的云业务的持续增长至关重要。

    图3 Salesforce云业务的增长

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    来源:Salesforce投资者关系

    Salesforce的旗舰业务Sales Cloud年同比增长率为16%,达到9.65亿美元,与第四季16%的增长率相当。然而,Service Cloud,Platform,和 Marketing Cloud分别显示出29%、36%和41%的年同比增长,抵消了规模更大的Sales Cloud较低的增长率。的确,尽管Salesforce的Sales Cloud CRM曾经是其业务的关键,但Service Cloud已经逐渐跃居第一收入来源,Platform 也不太落后,其增长速度达到Sales Cloud的两倍多。

    在成本方面,Salesforce在本季度也取得了巨大的成绩。该公司将运营费用削减了500个基点,研发支出200个bps,销售和市场营销200个bps,以及综合行政管理成本100个bps。即使我们将与MuleSoft相关的经营利润率逆风因素考虑在内,Salesforce仍然能够在同比的基础上实现正的利润率提升。由于本季度的成本的优化,Salesforce的营业收入飙升至1.91亿美元(相当于6%的公认会计准则的营业利润率),而去年基本才实现盈亏平衡。

    虽然每股盈利0.52美元,高于分析师预期的0.46美元,涨幅为13%,但比Salesforce的每股盈利更能说明问题的是其自由现金流的增长。FCF年同比增长24%,至13.4亿美元,占本季度FCF利润率的45%。我们知道Dropbox (DBX)经常以28%的FCF利润率获得市场好评,而Salesforce则因缺乏GAAP利润而受到指责,但不可否认的是它现在至少正在产生巨大的FCF和FCF利润。

    结语

    Salesforce仍然是长期持有科技股者的首选。该公司长期以来的盈利表现优于市场,并且其目前在2018年的表现已经远远好于市场,同时也一直保持增长速度,因此很难看到该公司出现熊市。

    除了多产品增长和显著的同比利润率扩张外,Salesforce还在不断改进像Einstein和Lightning这样的新产品,同时通过收购MuleSoft等公司来增加新产品。毫无疑问,Salesforce仍然是SaaS领域的领头羊——然而,与Adobe (ADBE)和Workday (WDAY)的两位数市盈率相比,其7.2倍的预期营收估值仍然相形见绌。该公司还有很长的路要走。


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